二季度需求的回暖將帶動(dòng)航空業(yè)景氣度的回升。從一季度財(cái)務(wù)表現(xiàn)看，國航股份整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力最強(qiáng)，經(jīng)營性業(yè)務(wù)仍實(shí)現(xiàn)盈利，南航股份和東航股份均虧損，不過整體資金鏈風(fēng)險(xiǎn)不大，預(yù)計(jì)二季度行業(yè)盈利能力和債務(wù)負(fù)擔(dān)水平將有所改善。

　　運(yùn)力增長依然較快

　　航空業(yè)仍面臨需求復(fù)蘇慢與運(yùn)力增長快的矛盾，不過二季度或許會(huì)有所緩解。

　　一季度航空企業(yè)通過降價(jià)保量，使得行業(yè)運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量及運(yùn)營效率有所回升，二季度預(yù)計(jì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將維持溫和復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，公商務(wù)及旅游活動(dòng)的回暖將帶動(dòng)行業(yè)景氣度的回升。

　　2013年一季度航空運(yùn)輸有效需求未能顯著復(fù)蘇。國內(nèi)航線運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量(RTK)增速較上年同期提高4.74個(gè)百分點(diǎn)，帶動(dòng)了民航總周轉(zhuǎn)量同比增速有所上升，其中客運(yùn)周轉(zhuǎn)量增速在2013年1月探底之后迅速反彈，與此相反，貨郵周轉(zhuǎn)量增速在2013年1月見頂后迅速回落。運(yùn)營效率雖有所波動(dòng)，但均較上年同期顯著提高，其中2013年3月民航正班客座率和載運(yùn)率分別達(dá)83.6%和75%，分別較上年同期提升2.3和7.2個(gè)百分點(diǎn)，民航飛機(jī)日利用率與去年同期持平。

　　在行業(yè)景氣度未顯著回升的背景下，行業(yè)運(yùn)輸規(guī)模及運(yùn)營效率的回升是業(yè)內(nèi)企業(yè)實(shí)施降價(jià)保量，以期消化前期較快增長的運(yùn)力的結(jié)果。2013年一季度，不同航線票價(jià)水平均出現(xiàn)一定幅度下降，其中，國內(nèi)航線綜合票價(jià)指數(shù)下降約2%，國際航線票價(jià)指數(shù)下降約3%。

　　展望2013年二季度，從需求方面分析，整體看二季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速將持穩(wěn)。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的回暖將為航空業(yè)需求的回升提供動(dòng)力，公商務(wù)需求有望小幅反彈，同時(shí)旅游出行活動(dòng)的增長也有望帶動(dòng)航空業(yè)需求的上升。供給方面，根據(jù)三大航(國航股份、南航股份、東航股份)2012年年度報(bào)告披露的運(yùn)力引進(jìn)計(jì)劃，第一季度國航股份、南航股份、東航股份約分別完成全年飛機(jī)引進(jìn)數(shù)量的17%、34%和20%，未來三個(gè)季度行業(yè)大規(guī)模的飛機(jī)引進(jìn)仍將帶來運(yùn)力的快速增長。雖然航空運(yùn)輸需求有望持續(xù)回升，但較大規(guī)模的飛機(jī)引進(jìn)計(jì)劃仍將對(duì)行業(yè)運(yùn)營效率和票價(jià)水平的回升帶來一定的壓力。

　　盈與虧考驗(yàn)了誰

　　受行業(yè)景氣度未能顯著回升及航油價(jià)格小幅攀升的影響，一季度三大航經(jīng)營性業(yè)務(wù)盈利能力同比均下滑，但整體指標(biāo)表現(xiàn)有所分化，雖然經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金盈余仍難以滿足購進(jìn)飛機(jī)帶來的資本支出需求，且債務(wù)負(fù)擔(dān)的加重將在一定程度上增加債務(wù)償還壓力，但行業(yè)整體外部融資能力較強(qiáng)，資金鏈風(fēng)險(xiǎn)不大，二季度隨著行業(yè)需求的回升，預(yù)計(jì)行業(yè)盈利能力和債務(wù)負(fù)擔(dān)水平將有所改善。

　　從盈利能力來看，行業(yè)降價(jià)保量策略一定程度上帶動(dòng)了運(yùn)量的回升，但客公里收益水平的下降及“營改增”試點(diǎn)范圍的擴(kuò)大使得行業(yè)收入水平低于運(yùn)量增速，同時(shí)一季度國際油價(jià)小幅震蕩上行，行業(yè)航油成本的上升也在一定程度上拉低了行業(yè)盈利水平。2013年4月與5月，國內(nèi)航空煤油出廠價(jià)分別環(huán)比下降478元/噸和487元/噸，降幅分別為6.18%和6.57%，二季度航油成本占比下降已成定局，將顯著拉動(dòng)行業(yè)盈利能力的提升。

　　同時(shí)，一季度人民幣兌美元升值0.26%，而上年同期人民幣兌美元貶值0.27%，未來外需的不確定性使得貿(mào)易對(duì)人民幣匯率的支撐作用不牢，同時(shí)隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美元很可能階段性走強(qiáng)，一定程度上壓縮了人民幣兌美元的升值空間。

　　國航股份航線網(wǎng)絡(luò)最為均衡，品牌知名度最高，北京基地公商務(wù)客源基礎(chǔ)較為堅(jiān)實(shí)，具有一定的定價(jià)權(quán)。其中，北美航線因美國對(duì)華簽證放開帶來的需求上升和更換新機(jī)型帶來的運(yùn)輸成本的下降而持續(xù)盈利，北京72小時(shí)過境免簽政策的實(shí)施也在一定程度上增加了公司國際中轉(zhuǎn)旅客數(shù)量，整體來看國航股份抗風(fēng)險(xiǎn)能力最強(qiáng)。一季度其財(cái)務(wù)表現(xiàn)雖難逃行業(yè)景氣度差的拖累，但隨著人民幣升值幅度提速，其匯兌收益同比增加使得經(jīng)營性業(yè)務(wù)仍實(shí)現(xiàn)盈利。

　　南航股份2012年運(yùn)力引進(jìn)速度過快，導(dǎo)致供需關(guān)系有所惡化，進(jìn)而客座率及票價(jià)水平小幅下滑。其國際航線運(yùn)力投放過快，主要集中于澳洲航線，雖然白云機(jī)場(chǎng)在澳洲航線中轉(zhuǎn)方面具有地理優(yōu)勢(shì)，但澳洲航線整體需求有限，競(jìng)爭趨于激烈，票價(jià)水平下滑;且收入獲取能力差，高收益航線占比少。南航股份成本控制能力弱，由于國內(nèi)航油的壟斷供給機(jī)制及較高的關(guān)稅使得國內(nèi)航油價(jià)格顯著高于國際水平，國內(nèi)業(yè)務(wù)量占比高使得其受國內(nèi)油價(jià)上漲的影響最大。同時(shí)，空中客車A380持續(xù)虧損，空中客車A380仍未獲得理想的國際長航線，其運(yùn)營持續(xù)虧損，據(jù)測(cè)算單架空中客車A380的年虧損額近2億元，在整體需求不振的情況下成為拉低公司業(yè)績，加大與競(jìng)爭對(duì)手差距的主要原因。整體來看，一季度雖南航股份匯兌收益增長2億元左右，但其經(jīng)營性業(yè)務(wù)仍虧損。

　　東航股份的中日航線需求仍未恢復(fù)，同時(shí)運(yùn)力增長較快，公司盈利能力下滑幅度最大。未來隨著寬體飛機(jī)的引進(jìn)及國際航線的拓展，公司運(yùn)力投放速度未有放緩跡象。禽流感對(duì)華東地區(qū)進(jìn)出港航班產(chǎn)生的影響將在行業(yè)二季度運(yùn)營數(shù)據(jù)中體現(xiàn)，東航股份由于在華東地區(qū)的市場(chǎng)份額最大將受較大影響，預(yù)計(jì)其二季度財(cái)務(wù)表現(xiàn)仍將弱于國航股份和南航股份。

　　同時(shí)，三大航資金鏈表現(xiàn)也有所差異。其中，國航股份和南航股份受“營改增”帶來的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流出減少的影響，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金盈余同比大幅上升。雖一季度其運(yùn)力引進(jìn)提速帶來的資本支出的增加對(duì)公司造成一定的階段性資金鏈壓力，但考慮到航空業(yè)較易通過新引進(jìn)飛機(jī)抵押的方式獲取銀行信貸支持，整體資金鏈風(fēng)險(xiǎn)不大，外部融資帶來的債務(wù)負(fù)擔(dān)的上升仍處于合理水平。二季度行業(yè)景氣度的回升將帶動(dòng)盈利能力及經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金盈余的增長，內(nèi)部盈余積累的增加將降低債務(wù)負(fù)擔(dān)及資金鏈風(fēng)險(xiǎn)。東航股份未來資本支出規(guī)模較大，面臨的資金鏈壓力高于國航股份和南航股份，但估計(jì)會(huì)處于可控范圍。